现货虽弱但底部已近，预期向好故重心上移
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二、焦煤焦炭需求情况 1、终端需求受限高于预期 房地产市场于 2015 年年底企稳反弹，在 2016 年加速上涨，并呈现量价齐升的特点，在这 一过程中，房地产企业资金流得到明显改善、库存有效去化， 2016 年 9-10 月份，房地产调 控有所加码。 2017 年虽然 1-2 线城市少许降温，3-4 线城市异军突起，销售和房地产投资均大幅增加， 且经过 2015-2016 年房地产的主动去库存，目前房地产企业库存水平也在低位，未来也有主动 补库存的诉求，房地产投资短期难以见顶回落，即使投资增速下行，也不会以太快的速度走弱， 3-4 季度房地产投资暂无大幅下行隐忧。 进入10月2+26城市焦企开始逐渐进入限产,部分地区钢厂也提前进入环保限产,但建筑工 地开工、水泥生产、水利工程、土石方作业、镀锌彩涂也均受限，环保对钢材终端需求影响高 于预期，终端需求难以释放，钢市呈现旺季不旺，11 月钢材需求开始进入季节性淡季，同时 预计环保对终端影响难有好转，钢材终端需求预期仍偏悲观。
2、高炉生产维持积极，钢厂限产执行严格 进入 10 月以来，螺纹、热卷等钢材价格呈现高位震荡趋弱走势，钢材终端需求压力开始 向上游传导，自 9 月底焦炭调价开始，目前焦炭经过 9 轮调价累积降幅已达 700 元/吨，钢材 价格高位震荡趋弱情况下轧钢利润反而有所回升，目前维持在 1000-1200 元/吨高位，在环保 限产要求范围内钢厂生产积极性依旧不减。 根据《唐山市 2017-2018 年采暖季钢铁行业错峰生产方案》，迁安地区钢厂限产 525.01 万吨。按照不同的污染排放绩效标准，7 家钢企限产比例 16.50%-78.60%不等。其中首钢迁钢 限产比例最低为 16.5%，鑫达钢铁限产比例为 78.6%最高，随着 11 月开始河北钢厂限产增多， 焦炭需求受紧预期。 截至 11 月 17 日，11 月建材日均成交 198465 吨/天，较 10 月份环比增 5.57%，较 2016 年同比增加 26.87%；11 月 13 日测算，当前钢厂螺纹、热卷现金不含税生产利润在 1000-1100 元/吨水平。中钢协 10 月粗钢日均产量 231.74 万吨，较 9 月份环比减 3.12%，较 2016 年同期 增 2.32%。11 月份前两周高炉产能利用率 79.7%，较 10 月份 81.23%下降 1.53%。
三、焦煤焦炭生产供应 1、焦煤供给有释放预期 从利润的角度看，双焦扩产增加供应的预期合乎逻辑，然而，焦炭始终因环保因素而未能 如期释放产能，焦煤供应略松的问题则终结于 5 大煤企的联合限产。6 月 20 日，山西焦煤集 团、平煤神马集团、淮北矿业集团与龙煤控股集团联合提出于 6-9 月联合减产，具体减产计划： 山西焦煤集团减产 800 万吨、淮北矿业集团减产 210 万吨、平煤神马集团减产 351 万吨、龙煤 控股集团实行 276 个工作日（龙煤集团设计产能 4700 万吨，若执行 276 个工作日，预估减产 188 万吨），若严格执行，则减产幅度达 8-9%；另外，煤炭安全生产检查力度加大，也影响国 内焦煤供应。 2017 年 3 季度，焦煤一改偏松预期，供给逐步走向趋紧，部分煤矿事故及十九大前加强 安全检查使焦煤供给短期难以释放，10 月十九大期间山西多处煤矿停产，焦煤供给偏紧，进入 11 月，十九大结束后焦煤供给有所释放。 煤炭资源网数据：2017 年 9 月炼焦原煤产量 9145 万吨，较 8 月份减少 190 万吨，环比降 2.04%， 同比增 0.44%。2017 年 9 月炼焦精煤产量 3790 万吨，较 8 月份减少 7 万吨，环比降 0.19%，同比增 3.16%。 海关总署发布数据显示，2017 年 9 月我国进口炼焦煤 603 万吨，较 8 月份环比增 7.26%， 同比增 8.61%，1-9 月累计进口 5323 万吨，同比增 22.3%。9 月澳洲进口量 288.71 万吨，较 8 月环比增 20.53%，蒙古煤进口量 197.46 万吨，较 8 月环比增 12.58%。 国内焦煤供应趋紧的同时，8 月份因蒙古因那达慕会议导致通关时间延长、澳洲煤矿事故 及港口发运能力影响，煤炭进口量环比出现下滑。虽然 9 月份焦煤进口量有小幅回升，蒙古煤 通关时间、澳洲煤港口汽运疏港稍有好转，但仍受一定限制。
2、焦炭环保限产执行不及预期，焦化产能利用率下降趋稳 2016 年-2017 年焦化行业利润得到难得的改善，行业整体利润水平尚可，生产积极性较高， 2016 年 3-4 月份，焦炭企业即由亏转赢，只是当时受制于炼焦煤供给偏紧，焦炭始终无法达 到满产。2016 年上半年，焦炭同比减产幅度达 4.7%；7-11 月份，焦炭同比增产 4.8%。2017 年，从产能恢复、利润改善与原料供应角度看，焦炭供应增加是大概率事件，然而，由于今年 环保检查力度更强，焦炭供应并未如期增加，8、9 月份，焦炭产量分别为 3691 万吨、3644 万吨，明显低于去年 9、10 月份的 3930-3990 万吨（环保影响较小时的焦炭应该达到的产量）,9 月份开始部分地区焦企开始提前限产，较去年相比产量减少 284 万吨/天。 进入 10 月焦企开始限产后，全国独立焦化厂产能利用率由 82%降至 75%左右，焦炭产量减 少，但是由于独立焦化厂多为民企且焦化利润可观，山西地区焦企环保限产执行力度不及预期， 焦化产能利用率经过一轮下降趋稳，焦炭供给较之前环保限产预期仍偏宽松。10 月 31 日第 8 轮焦炭降价后部分焦企陷入亏损，产能利用率由 75%下滑至当前 68%左右。目前经过 9 轮下调 焦炭采购价，焦化利润在-100 元/吨左右，在焦煤现货未出现大幅下跌的情况下，，后期若钢 厂进一步打压焦炭价格，不排除焦企将采取主动限产保利润的经营策略，因此，现阶段预计焦炭现货价格下行空间有限。 统计局数据：2017 年 10 月焦炭产量 3478.6 万吨，较 9 月份减少 165.9 万吨，环比降 4.55%， 较 2016 年同比降 12.88%。1-10 月累计产量 36475.6 万吨，较 2016 年同期减少 700.7 万吨。
3、压力向上游传导，煤焦主动去库存 经过 9 月前一轮补库，钢厂焦炭库存、独立焦化厂焦煤库存都已位于中等偏高水平，钢材 终端需求疲软，钢厂开始减缓焦炭采购，主动去焦炭库存，叠加山西焦企环保限产执行力度不 及预期，独立焦化厂焦炭库存积累较快。在钢厂采购焦炭积极性下降，并且连续下调采购价后， 焦企采购焦煤也明显放缓。10 月以来环保限产导致焦煤消耗减少，同时独立焦化厂焦煤库存 仍在减少，反映了焦企采购下降力度大于需求减少，近三周以来煤企焦煤库存增幅已达 13.5%， 焦煤销售压力显现。 短期钢材需求转暖概率较小，11 月开始钢厂限产影响扩大，对焦炭实际消耗进一步减少， 以目前钢厂焦炭库存水平来看，钢厂采购焦炭积极性短期难以恢复，同时焦企限产力度不及预期，焦化厂焦炭库存有进一步累计趋势，后期大概率由焦企亏损、主动限产来消化库存压力。 目前焦企利润空间已经很小，近期也是在进行主动去焦煤库存，十九大后焦煤供给大概率会有 所恢复，煤企库存预计会进一步积累。 煤炭资源网焦煤库存数据显示，11 月 13 日，煤企库存 625.8 万吨，较 10 月底增加 55.7 万吨，增幅 9.77%；焦化厂库存 333.8 万吨，较 10 月底减少 30.4 万吨，降幅 8.35%；钢厂库 存 663.2 万吨，减少 7.1 万吨，降幅 1.06%。Mysteel 焦煤库存数据显示，11 月 17 日，进口 炼焦煤港口库存 217.8 万吨，较 10 月底增加 25.5 万吨，增幅 13.26%。全国 100 家独立焦企 样本焦煤库存平均可用天数 15.3 天，较 10 月底减少 0.65 天；全国 110 家钢厂样本焦煤库存 平均可用天数 16.21 天，较 10 月底减少 0.61 天。
四、投资策略 目前焦企限产执行力度虽不及预期，但焦炭现货在经历被连续打压之后，部分企业已开始 亏损，主动减产预期增强，叠加环保检查限产的不确定性，焦炭现货继续下行空间有限，目前 处于震荡筑底阶段。 焦炭期货则继续预期先行的故事，先是 05 合约炒作钢厂复产后的需求爆发，05 合约从贴 水变成大幅升水，一度升水至接近出现买 1 抛 5 的套利空间，如此强势的 05 合约带动 01 合约 走强，在黑色情绪偏热的交易时段，01 合约一度出现了交割利润，反应目前市场对焦炭预期 较为乐观。焦煤作为产业链最前端，本次降价幅度小于焦炭，且焦化利润收缩之后继续打压焦 煤价格的概率较大，预计焦煤 01 合约已非多头合约；焦煤 05 合约仍有调整需要，后期可尝试 逢低买入。 短期内，市场情绪已转向乐观，而现货仍未启动，01 合约在本已较高升水的条件下容易 走出期现交割套利机会，建议投资者关注 01 合约贴水拉大后的期现交易机会；另外 01、05 合约偏强的市场预期符合钢厂高利润的利润环境，激进的投资者仍然寻找低位买进焦炭 01、 05 合约的机会，并根据 01-05 合约升贴水及现货市场情况，动态调整持仓合约与仓位。
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