再谈豆菜粕价差的波动规律
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- 再谈豆菜粕价差的波动规律
在上一篇文中，笔者关于豆菜粕价差规律中曾提到“豆菜粕价差具有明显的季节性，且可在短周期内脱离绝对价格的影响保持独立性”。针对刚刚结束的行情，笔者对上篇文章的表2做一次修正：
表1：豆菜粕价差与豆粕价格偏离表现
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价格 表现 |
价格是否与价差季节性方向一致 | 价差表现 |
价差是否呈现 季节性规律 |
反季节性 的原因 |
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| 2011.11-2012.5 | 上涨 | 否 | 震荡 | 否 | 极高的存栏 |
| 2012.12-2013.6 | 震荡 | 否 | 下跌 | 是 | --- |
| 2014.6-2014.9 | 下跌 | 否 | 上涨 | 是 | --- |
| 2016.4-2016.8 | 上涨 | 是 | 震荡偏强 | 否 | 极低的存栏 |
当价格表现与价差季节性规律相悖时，价差往往能保持自身的独立性或选择震荡，在近7年的数据跟踪中，今年二、三季度算是一次异常的年份。笔者认为出现这一异常的核心原因在于：无论是现货价格或是期货价格，背后都暗含了预期、炒作的成分，或者说这两个价格都交易了一种因素---投机性需求（笔者将需求分为消费类需求与投机性需求），正如2016年4-8月份的豆粕价格上涨，这波上涨中明显包含了投机性需求（包括对存栏预期的炒作）。在这种情况下，豆菜粕价差没有跟随绝对价格上涨（关键在于当前绝对价格的方向与豆菜粕的季节性价差方向是一致的），说明同样是蛋白价格，豆菜粕价差仅仅交易了消费类需求部分，所以出现了明显的背离。
从图1、2中，我们可以发现，价差两次背离季节性的主要原因在于存栏的变化---一次极高、一次极低（可追溯的历史数据范围）。从历史规律看，生猪的存栏呈现的是跨年的周期变化，即二季度至三季度生猪存栏逐步回升，四季度至次年一季度存栏回落，且往往回落的终点大幅低于回升的起点。但在2011年四季度至次年一季度的周期里我们却发现了存栏规模波动的反季节性，这也是导致绝对价格强势与价差反季节性的主要原因。而反观本年度的表现，可追溯历史下极低的存栏水平决定了价差与绝对价格的背离。
这里需要说明的是，“豆粕” 与“豆菜粕价差”代表的蛋白需求略有差异，不能完全等同。正如今年长江流域发生的历史性洪灾对生猪存栏与鱼塘规模的影响不能等同，只能从定性理解很难从量化判断。但由于目前可跟踪的需求端数据仅有生猪存栏一项，且其饲料规模占国内饲料总规模的近5成，所以笔者仅依据生猪数据作为分析标准。
１.2 期货价差的季节性
上一篇文章笔者研究了现货价格的季节性，现在谈谈期货价差的季节性----需求强调的是，期货的季节性在交易中可以正常使用，但现货的季节性不能直接使用。
从菜粕上市4年以来9月合约豆菜粕价差的表现看，每年的8月份该价差都有一波明显的上涨行情，行情的起点或始于7月初或始于8月初。
二、未来12个月豆菜粕价差交易策略
对于未来一年豆粕价格的方向，笔者的观点是先抑后扬。
考虑整个商品市场的周期，笔者认为在全球维持宽松特别是美联储进入最后“加息冲刺”之前，商品市场相对其它资产具有明显的比价优势，这将带动未来一年商品市场的表现。豆粕在完成去库存周期后或将重新恢复强势。
通过观察我们发现，在局部周期内（长周期是由库消比周期决定的），豆粕的绝对顶底是由饲料企业库存决定的。当库存处于极高水平时，价格往往见顶，当库存处于极低水平时，价格往往见底。从目前公布的饲料企业库存水平看，新一轮去库存周期刚刚开启，价格的下跌格局并没有完结。
所谓饲料企业库存定价是指经过多数据筛选，我们观察到，饲料企业的豆粕库存呈现一个稳定的区间波动格局（这与豆粕的保质期有一定关系），这种波动并没有对价格的长期方向产生影响，但是会对重要的顶、底产生指引。
结合15/16年度美豆产量，未来两个月豆粕弱势下跌的概率很大，随后我们需要重点关注美豆下跌后南美面积的调整。
参考前篇文章观点，豆菜粕价差将追随豆粕价格的大方面走出先抑后扬的走势。
投资者可能会产生疑问，明年的行情是否也会如今年的情一般：绝对价格疯长，但价差仅在小区间波动，收益偏低。笔者认为，2017年蛋白的需求将出现同比大幅的恢复，价差将出现大幅波动的可能，主要理由在于：
1、环保政策对生猪存栏的利空打击进入平缓期；
2、从目前的状况看，2017年长江流域再次出现类今年规模的自然灾害的概率很低，一般来说，刚性消费的品种都存在“大灾后有大恢复”的规律；
3、预计未来猪肉价格将继续上涨，并创下10年的新高。养殖利润高企，刺激养殖户大面积补栏。
单从豆菜粕价差所处的位置看，豆菜粕进一步下探的空间很小，向上的想象空间很大，这也就是我们常说的安全边际，即做多比做空更合理。
| 2016年9月至2017年3月 |
| 做空豆菜粕价差1701合约，主要理由是存栏回落，次要理由是豆粕下跌。下跌幅度预计在200-250点左右。密切关注生猪存栏以及饲料企业库存的变化。切勿刻板追求豆粕绝对价格与豆菜粕价差的同步。 |
| 2017年3月至9月 |
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做多豆菜粕价差，本阶段是豆菜粕拉升最快的周期，但可能并不是最佳的买点，在豆菜粕价差回落期间分批买入是最佳选择。从入场的位置判断，300-400具有绝对的安全边际，1705、1709合约若跌至该区间，应坚决入场抄底；从时间看，12月是第一个可能的时点---但可能长时间被套，更确认的是明年3-4月---但可能错失最佳的入场点；3-4月、7-8月是两次重要的加仓时点。 该头寸的高度取决于豆粕的上涨幅度以及明年季节性存栏回升的同比增幅。笔者预计在800-1000。 |
按照目前的存栏水平，笔者建议投资者轻仓参与第一波豆菜粕价差的下跌行情，原因在于盈亏比不理想，这种跌幅有限的做空操作难度很大。下跌反而是左侧建仓明年拉升的机会。
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