铜三季度交易策略0708

从 2008 年美国次贷危机转化为全球金融危机之后，全球经济的矛盾就从美国转向到了其它的国家， 2011 年欧债危机成为市场最大的风险， 2012 年以后，全球的矛盾开始指向亚洲，金砖五国饱受经济增长放缓的压 力，不仅如此， 2014 年以来对美国加息的预期引发大量资金外流，这更是加重了发展中国家的压力，中国经 济硬着陆和美国收缩 流动性成为市场最大风险。 2015 年年底和 2016 年年初，美国加息和对中国经济硬着陆的 担忧一度席卷了全球金融和商品市场，可以说， 2015 年年底和 2016 年年初的行情已经消化了全球最后的风险。 但是从目前来看，中国经济硬着陆和美国收缩流动性两大风险并没有全面爆发，全球经济仍处于温和增长之中。

 1 、 中国经济增长速度仍然可控 去年年底和今年年初中国经济增长速度持续放缓，股市和汇市也双双暴跌，这引发了市场对中国经济硬 着陆的担忧，成为年初铜价创新低的主要原因。在这种背景下，中国政府加大稳增长的力度，新增社会融资总 量在第一季 度增幅高达 43% ，与 2015 年 - 6.37% 的增幅形成鲜明对比，同时中国政府加大财政支出，推进基础 设施建设， 3 月份，国内经济数据全线跳升，市场信心受到鼓舞，整个商品市场大幅上涨。 在中国经济稳定下 来后，中国官方明确指出中国不会 加杠杆硬推经济增长 ， 货币政策回归正常，这使第二季度中国经济增长再次 放缓， 4 、 5 月份数据再次回落，铜价也受到压力。

 时处增长速度换档期、经济调整阵痛期、前期刺激政策消化期三 期叠加时期，问题重重，房地产泡沫、 债务问题、产能过剩，消费透支， 问题之多困难之大一直令市场深深对中国前景感到担忧，中国政 府在解决问 题的过程中也在不断反复，不断修正，但需要明确的是，在解决房地产泡沫和债务问题时并未对经济造成重大 冲击，中国政府最终还是找到了跨越中等收入陷阱之路。从培养消费动力上讲，建立完善的社会保障体系和教 育体系，进行金融和经济改革； 从供应上讲，中央财政领导小组在提出供给侧结构性改革后，强调 抓好去产 能、去库存、去杠杆、降成本、补短板五大任务 ，中国制造业 2025 实现制造业升级。面对外界压力，中国也在积极应对，中国人民币汇率双向波动解决了完全被动的局面，中国直面问题，解决问题的行动令人对中国经 济前景看好 ，中国有望 实现 2016 年 6.5% 的经济增长目标，中国经济软着陆将成为市场最大的支持因素。

2 、 美国推迟加息令全球经济压力放缓

2016 年上半年铜价的波动与美国加息的 预期方向几乎同步。年初 美联储维持利率不变，并表示全球经济 和金融市场发展令美国经济前景的不确定性增加 ， 强调加息时机和步伐将取决于经济数据，这成为前 3 个月铜 价反弹的动力。但从 3 月 21 日开始，支持美国加息的言论便不断增加，并一度将 6 月加息推到了 台面上 ，这 成为 4 、 5 月份为铜价下行的直接动力。 在公布了令人失望的 5 月份美国就业数据之后，市场已经将加息的可 能性 大幅下调 。在 6 月中旬的货币政策会议上 ， 美联储维持利率不变， 同时 全面下调未来几年加息次数预期。 在 6 月 21 日的 美 国参议院半年度货币政策听证会 上，美联储主席 耶伦表示，美国经济存在相当大的不确定性， 经济低速增长可能是新常态，美联储在货币政策决策中采取谨慎的方式是合适的，仍预期缓慢加息。耶伦还提 到了美国经济面临的几个潜在威胁，包括中国经济增长、英国退欧公投等。耶伦称，如果英国退出欧盟，那么 对经济的影响将是显著的。中国在改革的过程中面临相当大的挑战，要把出口为导向的经济增长模式转变为让 内需和消费刺激增长。此外，投资者的风险情绪变化 非常快。 目前美联储 官员们的立场发生了显著的改变 ，甚 至 圣路易斯联储主席 James Bullard 也在近日从鹰派华丽转身为大鸽派，他表示美国经济在未来 2~3 年内都会 低迷，在 2018 年前美国只能容忍一次加息。

分析来看 ， 美国 加息步伐放缓对发展中国家的冲击 将会 降低。从 2011 年开始，美国就一再强调要恢复货 币政策的正常性，并且在 2013 年将削减和退出宽松政策的问题提上日程，这也是发展中国家噩梦的开始，但 无论是 2015 年 8 月 11 日人民币大幅贬值事件，还是 2016 年年初中国经济硬着陆的担忧，都给包括美国在内 的全球经济和金融市场造成巨大冲击，美国已经深深意识到中国为主的其它国家对其经济影响之大，在政策的 选择上开始与其它国家形成互补和更加趋于平衡，这使美国收缩流动性的风险降低。 铜的消费与经济密切相关，全球经济风险降低，这将成为铜价最大的支持因素。

　二、 供应压力提前消化 消费最差时候可能已过

1 、全球库存变化仍是市场主导因素 今年铜价先涨后跌，这与 全球库存的变化有着直接的关系。今年年初中国 进口窗口持续打开，贸易商开始 积极进口， LME 库存持续下降，到 4 月份初， LME 库存一度降至 14.1 万吨，为 2008 年以来最低水平，较去 年年底 23.6 万吨下降了近 10 万吨，与此同时，中国进口大幅增加， 前三个月进口增长 35.67% ， 这成为年初 铜价大幅反弹的重要动力。

但 随后 中国不断上升的 库存 也引起市场的关注，到 3 月中旬，中国库存已经创历史纪录地达到 39.5 万吨， 这使市场意识到中国大量进口的 铜 并未 被消化掉， 加上中国保税区的库存也开始回升， 3 月底，三大交易所库 存加上保税区库存达到 113 万吨，较去年年底的 92 万吨增加了 21 万吨，从而 引发了铜价的再次回落。 从 3 月中旬以来 中国铜库存 快速下降近半， 降至正常水平 16 万吨左右， 国内现货 转为升水，与此同时， LME 现货 市场从升水 30 美元转为贴水 10 美元，库存在 6 月份大增 4 万余吨， 从报道和进出口数据来看， 5 月份中国进 口窗口关闭和 LME 仓库有 50 - 60 美元的鼓励吸引中国出口增加 53% 达到 16 万吨，这些都给铜价形成了压力。

　到 6 月中旬，三大交易所加保税区库存为 102 万吨，较 去年年底的 92 万吨仍增加 10 万吨，这也是铜价回 落的根本原因。但相对于 3 月中旬的 113 万吨，整体库存已经下降 11 万吨。从目前来看，中国铜库存已经下 降一半，降至 16 万吨，主要的库存在保税区，为 60 万吨。中国是传统的净进口国，随着国内库存的消化，未 来中 国的进口需求回升将再将次成为铜 价的支持因素。

　2 、 铜矿如期释放 中国铜 产量成焦点

 2016 年 全球有五个重量级的铜矿产能开始释放， 这包括 Freeport 位于秘鲁的 Cerro Verde 铜矿增产 25 万吨， Freeport 位于印尼的 Grasberg 铜矿 增产 29.4 万吨， 墨 西哥集团下属 Buenavista 铜矿 增产 31 万吨， 五矿资源旗 下 Las Bambas 增产 24 万吨， 第一量子旗下 Sentinel 铜矿 增产 10 万吨以上， 从 银河期货 统计的数据来看，今 年新产能释放 124 万吨，去年宣布减产的量为 59 万吨，新增产量为 65 万吨，增 幅 将高于 3% 。 从第一季度的 产量来看，新产能正如期释放，银河期货统计的数据显示，占全球 90% 的矿企产量同比增幅在 5.51% ，远好于 去年同期下降 1.94% 的情况。

 铜矿产量的增加使加工费 从 2 月份的低点 82 - 84 美元回升， 4 月份达到 92 - 94 美元 ， 6 月中旬 更是达到 年内 高 位 100 - 105 美元 / 吨。 去年年底 中国 九大冶炼厂 宣布在今年第一季度减产 25 万吨， 从国家统计局公布的生产 数据来看，今年前两个月产量增幅为 7.3% ， 3 月份增幅为 11.4% ， 4 月份为 14.9% ，可见铜价的走高使国内 铜 产量 增速回升 。 5 月份由于 江铜、铜陵检修 ，中国产量增幅为 6.6% 。前 5 个月产量增幅为 9.7% ，高于去年 9.5% 的水平。但是考虑到去年 2015 年新产能投放集中在上半年，基数原因会扩大 2016 年上半年的增幅， 而且中国 冶炼产能的释放在 2015 年就已经接近尾声，只增加 68 万吨，今年增加量只有 25 万吨，考虑到全球 新增冶炼 产能主要在中国，这将使精铜的产量增幅受到影响。

 据国际铜研究小组 （ ICSG ） 对 2016 年的预测报告， 今年铜矿总产量增幅为 1.5% ，低于去年的 3.5% ，精 铜产量增幅为 0.5% ，低于去年的 1.6% ， ICSG 的数据比我们看到的铜矿数据要低很多，如果从分项上看，其 对 2016 年铜精矿的产量增幅在 4% ， 铜矿 总产量下降主要是因为 SX - EX 即湿法铜产量会下降 。 精铜产量的下 降也是因为湿法铜会下降 8% ，还有是再生铜下降 1% ，原生铜产量的增幅在 3% 。 这一点引起我们的关注，在 对铜矿企业数据进行梳理时我们发现，矿山产量增幅 远好于铜的增幅，因此精铜整体产量增幅将弱于铜精矿产 量的增幅。

3 、 中国消费 好于去年， 最差时候可能已 过

今年铜价随中国铜消费情况变化很大，尤其是空调行业对铜价的引导作用非常明显。 去年年底空调行业的 产量转为正增长并持续到今年的前两个月，这成为铜价反弹的动力，但从 3 月份开始，空调产量再现负增长， 并在 5 月份将降幅扩大到 6.5% ，这成为铜价回落的原因。但一个值得关注的因素是，到 5 月份时，国内空调 行业的开工率已经降到底线，再考虑到 2015 年下半年空调基数很低，这已经使未来空调的降幅难以继续扩大。 其实除了空调行业外，今年铜 的消费行业增幅普遍好于去年。 前 5 个月 中 ， 中国 汽车产量增幅为 5.6% ， 高于去年 同期 的 2.2% ；新房开工率增幅 为 18.3% ， 远好于 去年 同期 的 - 16% ，而且即使未来 增幅回落， 但基于 去年下半年基数低，同比增幅仍会好于 2015 年。 从电缆行业来看，今年上半年多数企业还是好于预期，这与房地产、光伏发电有关，此外，固定投资增 幅放缓的速度 减弱 还有 电网投资完成额大幅上升都是原因， 从 5 月份开始，电源投资和铁路投资增幅开始增加， 考虑到基数原因，电缆行业对铜的贡献仍会是正面的。