棕榈油：产量回升压制期价，或呈现振荡偏弱
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（一）主产国供需情况
马来西亚棕榈油局在 4 月 11 日公布的报告显示，马来西亚 3 月棕榈油产量为 122 万吨，高于预 期 112.6 万吨，出口量增加 22.9%至 133 万吨，预期为 122 万吨，3 月末棕榈油库存量较 2 月末的 217 万吨下降 13.1%至 189 万吨。与第一季度前两个月的低产促进市场消耗原先库存不同，3 月份棕榈油 产量超过预期，马棕库存的下滑主要还是得益于出口的强劲表现，这使得市场对产量和库存变动预期 开始发生转变。
首先是产量方面。基于对天气担忧，市场原本预期 3 月份产量将出现增长（7.4%），但远远落后 于往年增长幅度，但实际增长 16.9%，追平五年同期均值 16.8%，这意味着天气因素对棕榈油果产量 的影响作用在减弱。从 2008-2015 年马来西亚棕榈油产量走势来看，除了 2010 年产量小幅回落，历年 4 月棕榈油产量均出现不同程度的增长，五年平均增长幅度在 6.7%左右。基于上述两个因素，预计今 年 4 月份马来西亚棕榈油产量遵照增产周期规律的可能性较大。按照历史五年平均幅度计算，4 月份 产量为 130 万吨，这一水平仅略高于 2012 年 4 月，仍然处于历史同时的偏低水平。
其次是库存方面。基于 3 月份数据来看，马来西亚去库存进程的动力明显从供应端转向需求端， 在产量趋于增加的环境下，未来库存能否延续下降趋势主要取决于需求增长幅度能否抵消产量的增加，故而接下来我们对出口需求未来趋势进行分析。 二季度随着温度的上升，高熔点棕榈油的使用性提高，但替代性取决于三大油脂之间价格差异， 截至 4 月 25 日，国际豆油和 24 度棕榈油 FOB 价差为 15.32 美元/吨，为历史的低位水平，在这种价 差下，棕榈油的价格优势被极大削弱，而且现在是南美大豆出口的时间窗口，替代品豆油的供应偏松， 这两个因素阻碍棕榈油需求的提升。另外，马来西亚政府在 3 月份宣布 4 月份开始恢复出口关税，使 得贸易商将 4 月份部分需求提前在 3 月份采购，影响 4 月份出口量。从具体数值来看，船货调查机构 SGS 表示，马来西亚 4 月 1-25 日棕榈油出口量为 88.3 万吨，平均每天出口 3.55 万吨，按照这个日平 均值计算，4 月预计总共出口 106.4 万吨，低于 SGS 对 2016 年 3 月统计的 116.8 万吨。基于 SGS 与 MPOB 往年月度数值差异，预计 4 月份马来西亚出口 117.4-123.4 万吨，低于 3 月份的 133 万吨，可 见出口需求难以延续增长之势。
倘若按照预估产量 130 万吨、SGS 数据推测出口 117.4-123.4 万吨、2016 年一季度月均进口 6 万吨和国内消费量 21 万吨来推测，4 月份库存可能下降至 180.4-186.4 万吨，环比降幅 1.1%-4.3%， 作为对比，之前三个月环比分别是-12.3%、-6%、-13.1%，可见去库存进程变缓，未来产量继续提 升，从而库存将难以进一步得到消耗，减弱价格的上行动力，随着时间推移，增产周期对棕榈油的 压制作用增强。
（二）国内油脂供应情况
（1）库存
截至 4 月 26 日我国棕榈油港口库存为 88.3 万吨，比月初下降 0.17%，不过仍略高于五年均值 的 79.7 万吨，总体呈现中等略偏高的水平，不过地域间存在差异性，部分地区出现货源相对紧张、提 货库存的情况。另外，豆油库存为 63 万吨， 较月初增加 2 万吨，处于历史偏低位置。总体来看，豆 油和棕榈油供应相对偏紧，短期对油脂价格存在一定支撑作用。不过菜油连续抛储始终给油脂现货市 场带来一片阴霾，从去年 12 月 11 日开始到今年 4 月份国家共计划抛储 209.36 万吨，实际成交 146.88 万吨，成交率为 70%。
（2）进出口
我国是植物油的主要进口国之一，进口品种范围包括棕榈液油、豆油、菜籽油、花生油、橄榄 油等，其中豆油和棕榈油进口量所占比例通常在 75%以上，因此重点分析豆油和棕榈油进口需求。 通常采购商进口油脂取决于进口利润以及消费需求情况。今年以来，由于天气担忧使得马来西 亚棕榈油价格维持高位，而国内节后消费终端需求降温，内外价差始终维持倒挂局面，截至 2016 年 4 月底，马来西亚棕榈油进口成本比现价高出 139 元/吨，这导致贸易商采购谨慎，进口水平下降，3 月 份到港 40.9 万吨，不及五年平均的 44 万吨，4 月进口量甚至可能只有 20 万吨左右，不过这种情况可 能在后市有望得到改善，因为当前国内棕榈油区域性货源紧张，国内现货价格坚挺，而马来西亚产量 回升以及出口放缓，打压马盘价格，这使得内外价差有修复的迹象，有利于恢复采购商信心，阻止进 口量进一步下滑。豆油方面，2016 年 4 月底，阿根廷豆油进口成本比现货价格高出 81 元/吨，表现略 好于棕榈油，但也是呈现倒挂形势，而且我国主要进口来源的阿根廷降雨天气影响大豆生长和收割， 预计 5 月份豆油进口水平保持低位水平。
（3）其他油脂供应
随着巴西装运速度加快，未来三个月到港量进一步增加，5-6 月份到港量预估均维持在 850 万吨， 远远高于 2015 年 5-6 月月均的 710 万吨，即使按照过去六年月度压榨量最高值的 817 万吨进行压榨， 国内进口大豆供应依然满足压榨需求，而且还会累加至库存，这对本来就处于历史同期最高的大豆港 口库存来说，无疑是雪上加霜。总体来看，后市大豆库存将处于上升趋势，维持高位水准，而这种供 应压力将传导至下游的豆粕和豆油，若按照最高压榨量817万吨计算，那么5-6月份豆粕月均产出649.5 万吨，出油量为 147.1 万吨。
菜籽油方面，当前 2010 年菜油基本销售完毕，2011 年还剩 20 万吨以下，4 月 27 日这周开始抛 储 2012 年菜油，成交量 12.62 万吨，2012 年菜油库存预估有 150-180 万吨，预计 5 月份继续抛储 2012 年菜油，可能持续至 6 月份。
（三）国内棕榈油需求
根据月末库存=上月末库存+产量+进口-消费-出口的计算公式，推导出豆油和棕榈油的表观消费 量。根据计算结果，2016 年第一季度豆油消费 354 万吨，棕榈油为 106.9 万吨，总共 461 万吨，月均 154 万吨，明显高于去年同期月均 139 万吨，数据显示今年终端消费水平好于去年。从 2015 年 5-6 月份豆油和棕榈油消费情况来看，两者总共消费 294.5 万吨，月均 147.2 万吨，预期 2016 年 5-6 月同比 出现增长，月均消费高于 147.2 万吨，但环比变动幅度存在变数，这是因为菜油抛储保持高成交率， 而且成交价在 5300-5400 元/吨，相对豆油和棕榈油，价格优势提升，油脂加工企业增加对菜油的使用， 挤兑了作为替代品的豆油和棕榈油的消费。
总结与展望
马来西亚棕榈油去库存进程变缓，未来产量继续提升，从而库存将难以进一步得到消耗，减弱价 格的上行动力，随着时间推移，增产周期对棕榈油的压制作用增强。国内基本面方面，内外价差倒挂 格局缓慢改善，阻止到港量进一步下滑，只是倒挂格局未改，进口水平难有大幅提振，棕榈油随气温 消费需求回升，只是豆棕价差和菜油持续抛储，影响需求提升速度，因此预计 5 月份国内棕榈维持库 存中等偏高、地域性货源紧张局面。不过其他油脂的供应增加，一是大量南美豆到港促进油厂维持正 常水平之上的开机率，豆油库存有望呈现上升趋势，二是国家继续对临储菜油进行拍卖，低价菜油供 应增加，挤占豆油和棕榈油消费需求。总体来说，短期棕榈油地域性货源紧张对价格存在支撑，但后 市国内植物油供应增加，整体库存逐渐累积，价格下方支撑逐渐减弱，预计中线棕榈油总体呈现振荡 偏弱走势，当马棕库存出现回升，棕榈油将面临下跌风险。
第二部分 操作策略
1、日内与短线操作
相对于豆类，棕榈油不仅日间行情延续性较强，日内波动幅度也很可观。从日内来说，可以根据 技术图形分析进行交易，将 K 线图调整时间跨度较小的 5 分钟或是 10 分钟。结合 MACD 等技术指标， 在期价立足于系统均线之上时可短多，止损设为低于建仓价的 0.3%，当期价严重偏离系统均线时及时 获利了结，当期价运行系统均线之下时可短空，止损设为高于建仓价的 0.3%，同样当价格严重偏离均线系统时离场。在进行日内交易时，个人建议以短线趋势方向操作为主，以高频度的操作获得更多的 盈利，以短线棕榈油的走势来说，以偏空操作为主。
短线在 5550 元/吨附近轻仓短空，止损 5590 元/吨，目标 5300 元/吨，后续短线操作请关注瑞达期 货研究院每日交易提示。
2、中长线操作
5 月份预期马棕产量上升，库存略有下滑，对价格的提振作用有限，同时市场对增产的预期日渐 强烈，打压棕榈油价格，但因短期国内棕榈油地域性货源紧张以及美豆基金炒作间接带动，棕榈油短 期以振荡趋势为主，等马棕库存止跌回升，增产周期将持续给棕榈油价格带来较大压力，期价下跌风 险加大，因此待期价反弹至 6000 附近择机进行抛空策略，止损 6120 元/吨。
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