四季度铜走势评析：铜反弹存疑虑
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国内铜矿生产出现大面积停产。由于铜价不断下挫，已经跌破高成本矿企的成本线（约为 4200 美元/吨），而中 小型矿企面临着资金偏紧的窘态，许多矿企不得不停止作业。从数据上看，7 月铜矿产量继续下滑，同比下降 4.26%，累计下降 4.95%，环比也下降了 5.4%。成本因素对全球大型铜矿产商的生产造成的影响不及其他因素（罢 工、供电不足等），但是也在一定程度上制约着他们的扩建计划（嘉能可年内投资计划削减 8 个亿，之前预算约 为 65-68 亿；五矿与必和必拓等企业也将 15 年新开发项目押后）。主要是因铜价过低，收益率下降导致的产量 增速放缓，矿山新增产能的可能性也大幅下降。
TC/RC 依然保持在相对弱势，但比起底端 80 美元/吨，7 月平均值稍微上涨至 85 美元/吨水平。偏弱的 TC 也导 致铜矿进口环比出现 1.86%的下降，同比还是保持上涨 7.4%（因年初签订的长单，部分冶炼厂还是有一定的盈 利空间）。
废铜主要进口口岸是天津港，之前的爆炸事件使得进口检查更加严密，近期废铜进口供应放缓；而由于阅兵期 间，华北的主要生产商均在 8 月 15 日前被迫停产，废铜供应预计要到 9 月中旬才能有所好转。（7 月废铜进口 同比下降 0.5%，预计 8 月会进一步下滑）
7 月，精铜产量还是上涨的，只是增速进一步放缓（7 月产量同比上涨 9.6%，环比出现了 4.2%的下降），而冶炼 厂开工率持续下降至 76%。冶炼厂逐渐恢复生产，但产能利用率并未抬高，产量增速尚未回归前几年双位数增 长的水平，铜价过低导致利润下滑是一个重要因素。以江铜为例，增产并未增收，由于产品平均销售单价整体 下降，江铜上半年利润下滑 25%。作为全球最大的冶炼商，江铜预计较原计划提早至 9 月开始停工检修，对三、 四季度的精铜产量会造成一定冲击。
中游各铜产品的企业开工率在 7 月一致下滑，但是铜板带箔、铜杆线的订单出现小幅上升，主要因铜价跌破 6 年低位，很多终端企业低价下单，对应着这些中端加工企业的原材料库存出现小幅上涨（补库行为）。具体数据； 铜板带箔企业开工率 60.04%，原材料库存 26.4%，环比上涨 3.07%；铜杆线企业开工率 70.2%，同比下降 1.51%， 原材料库存 14.3%，环比上涨。
与之形成对比的是铜管企业，其开工率环比下降 3.13%至 78.35%，原材料库存为 14.62%，亦出现下降。 铜管企业开工率与原材料库存同降，因下游空调行业面临资金压力，并且进入淡季，订单不足所致。空调行业 进入结构性转型阶段，海尔、美的等产商先后宣布 2016 年将致力于生产智能型空调来迎合市场需求（1-6 月销 量占比中，中高端型空调占比提升 5.3%至 22.14%）。但是空调行业去库存压力巨大，今年夏季雨水频繁，终端 消费暗淡，从持续的低价促销可以印证。据业内人士透露，行业前 2 名厂家的库存总和约有 3000 万台，而去年 零销售量仅 4215 万台，占了 72%。寻求转型的同时，库存压力致使空调行业年内表现举步维艰。
汽车销售 6 月出现近 2 年来首次下降，同比下降 2.4%，7 月延续下降的态势，销售下滑 7.12%，产量增速也出 现 11.76%的 下滑，环比分别下降 18%与 16.6%。企业资金被套，销售停滞，生产活动被动减缓（7 月大众汽车 比原计划减产 26%，奥迪减产逾 30%），行业前景并不乐观。
早前看好的基建需求——电力电缆，7 月产量继续下滑，同比下降 8.5%，累计同比亦出现 1.32%的下滑。而涉 电产品 1-7 月全部负增长，7 月产量增速下滑最明显，发电设备降幅最大，从 5 月开始持续负增长，说明今年 电力投资的资金到位情况可能比较差，有较大可能都是完成去年的订单任务，新增订单任务没有进行。
下半年国家电力投资对铜的消费支撑存在疑问。7 月电网投资同比下降 1.35%，环比下降 35.7%（但 1-7 月完成 48%的投资计划，参照之前几年的规律，四季度发力的可能性还是存在的） ；电源投资仍保持着增长，同比上涨 7.69%，但是环比出现了 21.2%的下降。说明国家 7 月对电力投资整体出现下降，未能延续 6 月高增长的态势。 因此，关注了一下 1-7 月财政部收支情况：截止 7 月，公共预算总收入达 93849 亿元，同比上涨 7.5%，去年同 期 8.5%；而 1-7 月累计支出 90020 亿元，同比增长 13.4%，其中 7 月支出同比增长了 24.1%，而前 14、13 年 7 月的支出只有个位数增长（去年同期仅 6.9%）， 7 月财政支出大幅上涨，较大可能是因为国家救市所致，这也解 释了 7 月电力投资的下滑。虽然财政部目前仍保持盈余状态（尚有 3800 亿元） ，但是对比去年同期近 8000 亿元， 前年逾 1 万亿的水平，四季度的可支配收入有点捉襟见肘。而往年财政部支出一般在三季度尾端至四季度会出 现大幅增长，但今年能否密集投放还是有疑问的，需要继续追踪。
简单做了供需平衡，7 月表观消费环比下降 8.4%，同比上涨 15%（同比上涨是因为去年同期，国内补库行为导 致库存上涨，总供应随之增加）。
净进口方面，7 月同比上涨 13.1%，上涨动力来自进口，7 月进口同比上涨 6%，环比上涨 1.8%；而出口持续下 滑，同比下降了 48%，降幅较 6 月缩小，环比小涨 2.5%。进口的增加，从沪伦比值变化也可以看出，7 月初沪 伦比值还在 7.3 附近，因为人民币贬值，沪伦比值巨幅攀升，继贬值过后，沪伦比值保持在 7.6 上方。近半个 月内，沪伦比值共有 4 次突破 7.70,8 月 26 日沪伦比值甚至达到 7.89 水平，进口盈利窗口开启，预计 8 月精铜 进口数据会继续增长。
LME 库存保持上涨，目前达到 37 万吨水平；上海库存进入 8 月也出现上涨迹象，小计库存上涨 2 万吨至 12.3 万吨，期货库存上涨 2.5 万吨至 3.48 万吨。（7 月小计库存是下降 1 万吨，期货库存下降 2 万吨） 。 截止 8 月底， 保税库存从 7 月初的 70 万吨下降至 50 万吨，降幅达 29%，现货升水由之前的升水 200 元/吨下降到了现在贴水 50 元/吨。保税仓库大幅下降可能有两个原因，其一是进口铜流通所致，其二是可能有国储收储行为（8 月份）， 这点从洋山铜溢价大幅上涨得到印证（8 月初洋山铜溢价在 82.5 美元/吨，而如今已经涨至 122.5 美元/吨，涨 幅接近 50%）。当前进口盈利大约在 300 元/吨的水平，而两个月前进口精铜一吨大约亏损 1500 元左右。铜价近 阶段的强抗跌性，也是对国储收铜很好的佐证。
综上所述，精铜的供需仍将保持着一个弱平衡的状态。精铜产量受到原材料供应的制约以及冶炼利润下滑的打压延 续着增速放缓的形态，终端需求未见起色，早前予以厚望的基建需求亦出现不确定性。虽然净进口持续上涨，但未 能充分印证需求回暖，更多是短暂性的套利行为，对铜价的提振作用有限。宏观上看，中国继续承受着经济下行的 压力，市场流动性不充沛，资金未能如愿流入实体产业，而国家的财政支出亦偏离早前制定的轨道，侧重于重振金 融市场，整个大环境面临衰退的可能，对铜价的作用较为消极。加之美元加息预期较强，美元强势短期难以逆转， 对铜价的压制将持续。基于国储收铜的猜测，铜价短期或保持区间震荡（沪铜 38000-40000，伦铜 5000-5200）；至 四季度，若中国政府救市作用未能及时显现，铜价将面临进一步下跌风险。
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