在全球经济增长放缓和中美贸易摩擦不确定性仍存的大背景下，国内经济下行压力也依 然较大，宏观悲观情绪尚未明显改观，四季度宏观经济对黑色金属在内的大宗商品影响 偏空。四季度，黑色金属价格运行逻辑主要集中于成材端，包括终端需求下滑的速率及 钢材产量在行政性限产、利润变动影响下的调整；整体来看，四季度，黑色金属难以出 现明确的单边行情，多以区间整理为主，在螺纹钢、铁矿石依然保持期货高贴水、库存 偏低运行的情况下，关注正向套利操作机会。具体来看，终端需求方面，坚持“房住不 炒”思路下，房地产数据表现难乐观；地方专项债发放加速、降准释放资金或将助推基 建投资提速，托底螺纹钢需求；虽有消费刺激政策，但是汽车、家电行业表现仍难有明 显改观，热卷需求表现缺乏亮点。钢材供给方面，行政化限产对钢材产量实际影响下降， 利润变动依然为影响钢材供给的关键因素；由于废钢供给紧张且价格保持高位运行，因 而抬高长流程钢厂转炉端及电炉生产成本，当面对生产盈利下降时，钢厂将依然选择降 低转炉废钢比及电炉开工率，促使使钢材价格与钢材供给联动制约。铁矿石供给端稳步 回升确定性较强，港口库存增加至 1.30~1.35 亿吨概率较大，其对黑色金属价格的引导 作用下降，但由于其价格弹性较大，因而不排除波动幅度大于其他品种。双焦市场也缺 乏明确的驱动力，仍多以跟随行情为主。具体运行区间，螺纹钢主力合约上方压力 3600/3800，下方支撑 3200/3000；热轧主力合约上方压力 3600/3800，下方支撑位 3200/3000；铁矿石主力合约上方压力 680/730，下方支撑 620/580；焦炭主力合约上方压 力 2000/2050，下方支撑 1800/1750；焦煤主力合约上方压力 1360/1420，下方支撑 1220/1160。撑位 1800/1750；焦煤上方压力位 1360/1420 下方支撑位 1220/1160。 风险提示 1、 逆周期宏观调节政策超出市场预期，刺激期货市场大幅上涨； 2、 中美贸易摩擦阶段性升级，导致大宗商品价格暴跌； 3、 秋冬季限产力度超预期，行政性限产助推钢材价格大幅抬高； 4、 淡水河谷产能恢复超预期，导致铁矿价格跌破支撑。


2019 年 9 月份黑色系在经历 8 月份宏观过度悲观预期下的大幅下跌后走出价值修复行情，终端需求韧 性为行情演绎保驾护航，成材供给端长流程行业限产呼吁、电炉亏损后的主动限产、废钢供给偏紧、成材 库存持续超预期去化等因素支撑成材端价格；铁矿石受钢厂阶段性补库、提升进口矿配比以及进口铁矿石 性价比回升、废钢价格坚挺对铁矿石替代作用减弱等因素引发铁矿石价格和情绪修复；焦炭港口库存高压、 供给端限产预期落空、去产能任务滞后、产业链利润下滑向上游传导以及供需持续宽松导致焦炭反弹力度 相对较弱并且领先下跌；焦煤由于进口澳煤价格持续走低以及利润传导机制开始向黑色系原材料护城河最 高一端发挥作用，焦煤价格出现松动。截至 2019 年 9 月 27 日，螺纹、热轧、铁矿石主力合约分别上涨 2.60%、 1.06%、5.76%，焦炭、焦煤主力合约环比下跌 0.79%、5.50%。


2019 年四季度宏观经济分析 全球经济增长动力继续放缓，美联储 9 月如期降息，中美贸易摩擦略有缓解，但不确定性仍存。8 月份 国内宏观数据喜忧参半，央行降准释放流动性，并下调 LPR 1 年期利率报价，实体经济融资环境有望进一 步改善。整体来看，国内经济下行压力依然较大，外部干扰因素不断，宏观悲观情绪暂未有明显好转，预 计四季度宏观经济对黑色金属在内的大宗商品影响偏空。 一、多国跟随美联储再度降息，贸易摩擦不确定性仍存 全球经济延续放缓趋势，8 月摩根大通全球制造业 PMI 指数为 49.5，较 7 月份略有回升，但仍处于荣枯 线以下。目前多国 9 月份制造业 PMI 数据位于荣枯线以下，其中欧元区为 45.6，日本为 48.9，预计未来全 球经济下行压力将进一步加大，因此，部分国家继续采取降息释放资金流动性来对冲经济下行。


北京时间 9 月 19 日凌晨，美国联邦公开市场委员会决定降息 25 个基点，将联邦基金利率目标区间下 调至 1.75%~2.00%，此为美联储自 8 月 1 日开启降息后的第二次降息，符合市场预期。美联储降息主要原因 一是内生增长动力减弱，致使制造业指数下滑，8 月份美国制造业 PMI 为 49.1，同时投资及出口疲弱；二是 世界经济整体依然低迷，下行压力不断加大；三是地缘政治事件的不确定性对美国经济带来挑战，包括中美贸易摩擦等。此次议息会议整体信号“鹰鸽混杂”，美联储官员对是否需要进一步宽松存在分歧意见，其 中 7 名票委预计 2019 年年底之前会再度降息一次，5 名委员认为维持利率不变，而还有 5 名票委认为年内 需加息。鲍威尔则表示，如果美国经济下行，将会采取进一步降息的措施，但就目前来看尚未到这一步。 不过，市场认为特朗普政府对美联储施压或有一定影响，因此，预计美联储在四季度可能还会有一次降息。 此外，在美联储宣布第二次降息后，包括印尼、巴西、沙特等在内的 7 个国家央行纷纷跟进降息。 中美贸易摩擦方面，9 月 11 日，中国公布包含 16 项商品的对美加征关税商品第一次排除清单，随后特 朗普宣布推迟实施对中国价值 2500 亿美元输美商品加征关税；9 月 19 至 20 日中美双方经贸团队在华盛顿 举行副部级磋商，双方同意将继续就相关问题保持沟通，并确定了 10 月份在华盛顿举行第十三轮中美经贸 高级别磋商的具体安排，贸易摩擦出现阶段性缓和，但其不确定性仍存，短期内对中美双方乃至全球经济 的负面影响难以缓解。 二、“三驾马车”增速集体放缓，仍需积极财政政策持续发力 8 月份宏观数据显示，投资、消费、外贸“三驾马车”增速继续出现不同程度下滑，经济下行压力进一 步增大。具体来看，投资方面，1-8 月份全国固定资产投资同比增长 5.5%，增速比 1-7 月份回落 0.2 个百 分点，比上年同期加快 0.2 个百分点。其中，全国房地产开发投资同比增长 10.5%，增速比 1-7 月份回落 0.1 个百分点，已连续 4 个月下滑；基建投资累计同比增长 4.2%，增速比 1-7 月份加快 0.4 个百分点，与 上年同期持平。分析来看，房地产投资增速下滑仍是投资数据整体回落的主要影响因素，从各分项数据来 看，房地产开发资金 1-8 月累计同比增长 6.6%，连续 4 个月下滑，主要原因是今年 419 政治局会议重提“房 住不炒”，730 政治局会议又提出“不将房地产作为短期刺激经济的工具”，地产调控政策逐渐加严，受此影 响，近期银行贷款、信托、海外债等地产融资渠道全面收紧，导致开发资金出现下滑情况，另外，近期央 行也要求银行进一步优化调整信贷结构，“点名”房地产行业占用信贷资源依然较多，监管政策的趋严将促 使银行涉房资金端口再被扎紧，房企开发资金或继续回落；销售面积近月连续回升，主要是房企加大促销 回款所致，但仍然处于负增长；房屋新开工面积持续下滑，且施工面积增速转负，一定程度或表明房地产 已进入竣工周期，对于钢材需求将会下滑，但这两个因素仍是短期房地产投资的主要支撑点。根据以上分 析，调控政策对房地产投资中长期影响偏空，但不会出现断崖式下跌，短期将呈现稳中有降的发展态势。 基建方面，今年以来，基建投资相关财政支出增速有所回升，但基建增速依然乏力，另外专项债前置导致 四季度额度不足，因此，国常会确定了将提前下发明年专项债部分新增额度，市场对基建预期有所好转， 预计基建在今年四季度至明年一季度整体或呈现回升态势。