全球减产预期与疫情蔓延、原油暴跌成为影响国际原糖走势的关键因

来源：未知作者：admin

时间：2020-03-30 09:43

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一、 行情回顾
自2月中旬以来，美原糖结束了前期的强势局面，从高位回落，跌势上比较凌厉。追本溯源，形势转变如此突然，并不是国际糖市的基本面发生转变。相反，支撑原糖前期持续攀升的因素——全球供需缺口，反而在进一步扩大。主导因素有两方面：一是疫情全球扩散，经济前景蒙阴，需求端较为悲观；二是原油崩盘，而食糖与乙醇的同原料属性，则将原糖与原油联系了起来，加速了糖市的下挫，导致ICE原糖技术上破位，弱势难改。
国内郑糖的表现则相对强势一些。从图2中可以看出，在国际原糖大幅下跌的情况下，郑糖仅仅表现为弱势震荡调整。若从开年复盘，这期间的影响因素，则在于国内疫情与国际原糖的多空情绪。因春节休市期间国内遭遇新冠，郑糖开年大幅低开，但随即跟随国际原糖看多情绪，回补缺口，甚至一度攀升至近两年的次高位。而进入二月下旬，随着疫情全球扩散，原油价格不断下跌，再加上国内复工情况远不及预期，需求端迟迟不见好转，于是在区间上沿遇阻力，弱势下行。随即于原油暴跌之日下破震荡区间，近期则有止跌企稳迹象。
二、影响因素分析
2.1 国际原糖
全球减产预期与疫情蔓延、原油暴跌成为影响国际原糖走势的关键因素。
2.1.1全球多个主产国减产预期确定
全球达成一致的减产预期一直以来是支撑原糖走高的动力。全球主要产糖国有巴西、印度、欧盟、泰国和中国。2019/2020榨季，除巴西外，均有减产预期。
印度：尽管印度一直在为上年积累的庞大库存寻找出路，但2020年减产已是共识。由于遭遇严重的洪涝灾害，甘蔗开割延迟，截至2月底，印度糖厂产糖1410万吨，比上年同期下降了24%。印度糖厂协会ISMA预估2019/2020榨季糖产量下降至2650万吨，降幅11%，连续第三年下降。
欧盟：欧盟已连续两个榨季受到夏季高温天气影响。截至2月底，最大甜菜产区法国甜菜产量为3775万吨，同比去年同期3990万吨下降5.4%，而该榨季甜菜种植面积为45.1万公顷，同比下降7%。法国甜菜种植协会预计20/21榨季甜菜种植面积还将继续下降8%。由于俄罗斯糖产量高于预期（750.5万吨），因此欧盟19/20榨季糖产预估维持在1750.2万吨，微幅下降。
泰国：由于19年大部分时间泰国都在遭受严重的干旱，本榨季泰国甘蔗供应量大幅减少，目前收榨速度快于往年。截至2月底，累计压榨甘蔗7388万吨，同比减少22%；累计产糖740万吨，同比减少16%；而整个榨季的压榨量预估降至8200万吨，预计糖产850万吨左右，同比下滑估计38%左右。
我国同为食糖主产国，也有减产预期，后面将会详细展开。
全球：国际糖业组织ISO表示，由于19/20榨季泰国和印度等主产国产糖量预期下调，尽管俄罗斯这一榨季的产糖量创了历史记录，巴西也有增产前景，但无法抵消全部的影响，ISO将全球食糖供应缺口上调至944万吨，为11年以来的新高。
自19年下半年以来，供需缺口的预期不断增强，支撑着糖市。我们估计，等全球走出疫情恐慌，原油价格稳定后，原糖价格还有较大上涨空间，但是时间上需要耐心等待。
2.1.2双重“黑天鹅”，边际供需存变数
3月份，两大“黑天鹅”事件重创资本市场，引爆了系统性的金融危机：
其一，原本仅局限于国内的新冠疫情已经扩散到全球，30多个国家进入紧急状态。资本市场恐慌情绪蔓延，全球范围内的经济衰退已经不可避免。全球疫情防控对原糖的流通来说将会带来供应和需求两方面的弱化：
供应方面，防控期间生产速度减缓，贸易往来减少，原糖的进出口将会产生不可避免的影响，这对库存高企的国家，比如印度、巴西来说，库存的消化速度会降低。但我国相对来说受此因素影响较小，因为我国食糖基本属于自产自销，每年进口数量大约在300万吨左右，仅占总消费量的20%。
需求方面，影响则是更加全方位的。由于防控期间餐饮行业将受到重创，食品用糖的需求量也将随之下降，但居民日常用糖量较为稳定。除此之外，涉及到再加工企业和终端食品加工企业的生产停滞，工业用糖的需求量也将减少。虽然疫情终将过去，但防控期间的用量是必减无疑了。英国最大的食糖贸易公司表示，由于新冠肺炎疫情蔓延导致实施封锁的国家食糖消费量整体下滑，预计2020年全球食糖消费量下降近200万吨。
其二，原油在多重因素下崩盘：全球爆发的新冠疫情本已拖累了原油需求前景，导致原油持续走弱，3月9日，OPEC+会议没有达成一致的减产协议，导致以沙特和俄罗斯为主的原油主产国开启了价格战，美原油暴跌至30美元以下。目前原油依然处于不断走弱的状态中，没有丝毫企稳的痕迹。由于乙醇与白糖同为以甘蔗为原料，原油暴跌带动能源价格走低，因此乙醇生产利润下降，将会促使企业生产更多的糖。全球糖市供需缺口的预估可能会不断被调整。但从另外一个角度来说，新冠疫情的防控需要大量消毒剂，乙醇将会供不应求。如果以我国疫情爆发初始阶段来看，医用酒精将成为畅销品，极高的价格也会促使厂商生产酒精。所以，乙醇和食糖的产量酒精如何，暂时还难以判断。

来自巴西的不确定性，主要是糖产量的变数。巴西的食糖产量位居世界第一，也是食糖净出口国，其产量约占全球的四分之一，出口量约占全世界的一半。而由于原油价格和巴西货币的波动，可能将极大地影响巴西糖的产量，从而需要不断调整全球供需缺口的预估。
首先，原油暴跌将增加巴西糖产量。巴西历来通过糖醇比来灵活调节糖产量，两者之间的比例分配取决于糖与乙醇的相对收益。能源价格暴跌，出于追求更高利润的考虑，将鼓励巴西将更多的甘蔗用来生产糖。目前巴西糖用蔗比为34.46%，随着原油价格下跌，巴西将会提升糖类用蔗比。按照往年情况，糖类用蔗比最大的是2012/13榨季，在50%左右，当年糖产量为3825万吨。也就是说以2012/13榨季为标准，原糖还有600万吨左右的增产空间。而按照平均水平45%左右的用蔗比，仍然还有500万吨左右的增产空间。但是从另一个角度来说，由于疫情防控需要大量的医用酒精，巴西在糖和乙醇之间的分配比例还是很难预料的。
其次，巴西雷亚尔在本月内创下了历史贬值记录，有利于原糖的出口。巴西是世界主要的食糖出口国，雷亚尔贬值进一步刺激巴西出口以美元计价的农产品。目前巴西已经开榨，随着食糖供应高峰的出现，原糖出口量将进一步增加。除了巴西，另一原糖出口大国印度的货币卢比也有所贬值，同样在本月创下历史贬值记录。印度本榨季计划出口500万吨，到目前为止已签订合同350万吨，完成出口267万吨。马来西亚和印尼相比往年都增加了印度糖的进口数量。巴西和印度两国原糖出口量增加，为全球食糖流通产生一定压力。
2.2 国内糖市
2.2.1 国内食糖供需由紧平衡向平衡转变
2019/20榨季，截至2月底，全国累计产糖883万吨（同比增加145万吨，增幅19.36%），全国累计销售食糖402万吨（同比增加64万吨，增幅18.9%），累计销糖率45.5%，同比减少0.3%。本月底，糖厂将全部收榨。由于本榨季收榨时间较早，且受春季干旱影响，部分甘蔗产区单产有所下降，因此本月食糖总产量预估下调12万吨至1050万吨。食糖进口量预估304万吨，国内消费量预估1520万吨，出口量在18万吨，综合来看国内供需存在缺口，缺口数量在184万吨。从农业农村部给的数据来看，2020年国内糖市应该处于紧平衡状态。
但是，1520万吨的消费量并没有考虑春节期间由于国内疫情防控所造成的消费减少。众所周知，新冠疫情对餐饮业的打击巨大，在一定程度上影响大到居民用糖量，并且，由于各行各业停工停摆，工业用糖在防控期间也处于低需求状态。目前看，疫情防控集中在2、3月份，其中2月份处于休克状态，3月份处于半休克状态，4月份基本恢复正常，因此，2、3月份食糖消费量是要大打折扣的。那么这两个月消费量应该调降多少呢？
从2013/14榨季至2018/19榨季这6年的销售数据来看，2月份销售量在52.99-101.42万吨之间，均值为76.46万吨；3月份销售量在73.72-151.02万吨之间，均值为103.55万吨。我们以均值作为参考，结合食糖消费以工业用量为主，粗略预估2月份消费减少50万吨左右，3月份消费按照5折计算，减少量也在50万吨左右。因此我们预计疫情防控期间的消费量调降为100万吨。如此一来，国内原供需缺口184万吨将调降至84万吨左右，缺口缩窄。
2.2.3 工业库存处于历史同期较高位置
每年10月份至次年3月份都是传统的累库时期，今年的累库速度尤其快。截至目前，四大主产区合计工业库存为480.82万吨，同比增加81.08万吨，增幅20.28%，处于2014年以来的历史同期高位（历年库存情况详见图12）。究其原因，一方面，2019/20榨季压榨速度比较快，开榨和收榨都早于往年，而且出糖率也较高，库存累积的速度相对较快。另一方面，国内疫情爆发期间，由于广西云南并不是重灾区，而且收榨进度较早，因此食糖的生产并没有受到太大影响，反而是消费停滞，使得库存不断累积。
2.2.2 进口利润大增，5月关税调降是关键
从三月份以来，国际原糖跟随原油大幅下跌，进口利润大增，巴西糖目前配额内进口利润达2700元/吨，配额外利润接近一千元/吨，处于历史高位。泰国糖的进口利润也是高企的状态。利润丰厚将直接刺激原糖进口数量增加。
除此之外，市场同样比较关注贸易保障措施。两个月之后，5月22日，为期三年的贸易保障措施将到期，届时，配额外进口关税将由85%下降至50%。若关税调降，将刺激5月之后的原糖进口；但此事尚未有定论，因为国际原糖价格低迷，若关税调降，进入国内，有可能会冲击国内市场，因此市场有保障措施延期的呼声。但政策究竟如何制定还要等5月份才能知晓，这也是影响郑糖未来价格变动的重要不确定性因素。
2.2.4 价差存在回归需求
现货方面，柳州产区价格目前在5680-5750元/吨附近，现货价格较为稳定，但由于处于销售淡季，成交情况比较一般。
由于近期的下跌行情主要受外围环境影响，因此现货以及近月合约相对抗跌一些，远月合约跌幅较大，从造成基差处于历史同期较高位置，以及5-9合约价差和9-1合约价差都处于历史同期低位。
从主力合约基差图可以看出，通常3、4月份，主力期货都处于平水附近，基差变动幅度不大。而今年期货由于波动幅度较大，基差也是位于历史同期高位。从回归的角度来说，期货进一步下行的概率不大。
而近远月合约价差处于低位，说明此前远月合约跌幅较大，后期存在回归的内在需求，未来远月合约下行的空间不大，即使郑糖整体偏弱运行，下方空间也有限。
三、总结与后市展望
3.1 总结
除巴西外，全球食糖主产国均有确切的减产预期，且减产幅度相对较大。但巴西产量受全球疫情蔓延和原油暴跌两大黑天鹅事件的影响，产量上存在较大不确定性：能源价格低位徘徊促使巴西调整糖醇比，增加食糖供应。若食糖用蔗比提高至45%-50%，将增加500-600万吨食糖产量。但是否因疫情防控而大量提高医用酒精产量也未可知，还需进一步跟踪巴西糖的产量情况。同时，疫情直接导致需求大幅萎缩，初步估算全球消费减少200万吨。因此ISO此前公布的全球944万吨的供应缺口极可能会收窄。
农业农村部预估我国存在184万吨供需缺口。考虑到2、3月份疫情对需求端的影响，食糖供应将由紧平衡向平衡转变。而且目前进口利润高企、关税5月面临下调、工业库存处于同期高位、国内处于消费淡季等利空因素的存在，使得郑糖短期内缺乏向上回弹的动力。
3.2 后市展望
白糖仍然处在牛市周期当中，疫情与原油只是在其上涨过程中按下了暂停键。国际原糖预计将围绕巴西产量和宏观情绪面交易，疫情结束前走强的可能性不大。郑糖正处于消费淡季，供应宽松，进口数量料增加，预计5月份之前维持偏弱震荡，但从基差角度看下方空间亦有限。待夏季消费旺季来临时，进一步获得上涨驱动。需持续关注国际产销变化和5月份贸易保障措施的结束是否真正落地。

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